El book value y sus secuaces

El book value y sus secuaces.

El book value y sus secuaces. Foto de Kelly taylor, Creative Commons

A punto de alcanzar las 30.000 visitas acumuladas al blog, con un poco de vértigo todo hay que decirlo, vamos a hablar hoy de un parámetro que creo que suele menospreciarse y ademas es fácil confundir con otros similares. Se trata del book value o valor en libros. También lo encontraras referido como valor contable e incluso, en algunos artículos en ingles como net asset value.

Empezaré diciendo que el book value o valor en libros no debe ser confundido con el enterprise value (EV) por más que su nombre nos invite a pensar que representan lo mismo. Si recuerdas, el EV (que ya lo vimos formando parte del numerador del ratio EV/EBITDA) se calcula como la suma del valor de mercado (coste actual de todas las acciones) más la deuda total y menos la caja que tenga la empresa. Quizá te pueda parecer extraño que la deuda se sume en lugar de restarse. Para mucha gente esto resulta anti-intuitivo pero considera que el sentido del enterprise value (EV) es conocer el esfuerzo que un supuesto comprador de la compañía debería asumir para realizar la compra. Míralo así, un comprador del 100% de nuestra Laminados Sterling debería hacer frente al coste de todas las acciones (precio de cada acción * numero de acciones en circulación) más la deuda que la empresa arrastre (ya que el comprador la asumirá como propia) y menos la caja que la empresa posea. Obviamente la caja aligera el esfuerzo total de compra y se descuenta del esfuerzo de adquisición.

Bien, hasta aquí nada nuevo. Volvamos al book value. ¿En qué es distinto el book value del EV?. [showads ad=ad_post_top] Creo que la mejor manera de verlo es pensar que el book value está enfocado a reflejar el valor que aún tendría una compañía cuando Mr. Market pasara a  valorarla en cero. ¿Qué queda de una compañía si sus títulos no valen nada? Pues quedan los activos (materiales e inmateriales) de la misma. Vamos con un ejemplo. Piensa que cuando el mercado no de un euro (literalmente) por las acciones de Laminados Sterling, ésta aún tendrá sus instalaciones, vehículos o cualquier otro activo necesario para su actividad. El valor de todos estos y otros activos de la empresa conforma lo que se conoce como el book value o valor en libros. Dado que manejar una cifra total del valor de los activos no resulta muy practico se suele emplear el book value per share. Esto es, el book value dividido entre el numero total de acciones de la compañía. Así, si una empresa tiene un book value per share de 2,4 euros, significa que hay 2,4 euros de valor en activos asociados a cada acción de esa compañía.

Ahora daremos una vuelta de tuerca más para hablar del ratio que se basa en el book value. Es el price to book value, que también podrás ver referido como ratio P/B o relación precio/valor en libros. Son todos la misma cosa. Como seguramente habrás deducido, éste ratio pone en relación el precio de la acción (que no deja de ser la opinión de MrMarket) con el book value per share. La interpretación es reveladora. Nos indica cuántas veces está el book value recogido en el precio de la acción. Un ejemplo, supongamos que Laminados Sterling tiene un book value per share de 2,4 euros y que cada acción de esta compañía cotiza a 5 euros en este momento. Así, el ratio price to book value será 5 euros / 2,4 euros =  2,08 veces. O dicho de otra forma, cuando compras una acción de Laminados Sterling pagando 5 euros por ella, hay 2,4 euros de lo que pagas que está ahí disponibles en activos. ¿Es bueno un price to book value de 2,08 veces? Pues lo habitual es pensar que no deberías pagar más de dos veces el valor en libros de una compañía.

Como siempre no todos los sectores son iguales. No es lo mismo una empresa como BME, que suele tener un ratio price to book value superior a seis-siete que una eléctrica. La razón de esto es que los activos que BME requiere para explotar su negocio no son demasiados mientras que una eléctrica debe tener plantas generadoras, una mínima red de distribución etc. Una eléctrica requiere muchos más activos para explotar su negocio. Estos dos simples ejemplos ilustran bien que los ratios deben servir siempre para comparar empresas de un mismo sector, no me canso de repetirlo.

En la última entrada sobre el incremento de dividendo de Caterpillar comparaba brevemente esta empresa con John Deere (el nombre realmente es Deere & Company (DE) al parecer John Deere es solo una de sus marcas, ¡gracias por el apunte!). Ambas se encuentran en una situación similar por EV/EBITDA, y ofrecen un yield muy similar en estos momentos (casi calcado). Si dejamos de lado cosas como el histórico de su BPA y el valor de mercado (capitalización), que no son cosas menores todo hay que decirlo, una diferencia entre ellas es el book value, que en el caso de Caterpillar es más de un 10% superior al de Deere&Co. Veremos más adelante que esta diferencia, que quizá parezca ahora poco importante, puede volverse determinante a lo largo del tiempo. Más de esto cuando abordemos el valor intrínseco de una compañía.

Ahora vamos a ponernos un poco extremistas, aunque veras después que no tanto como te va a parecer. ¿Puede ser que el ratio price to book value sea inferior a 1? Es decir, ¿que el precio de la acción no cubra siquiera el valor en libros? ¡Pues claro que puede ser! Mr. Market es soberano de valorar las compañías como desee y cuando suceda debemos estar ahí nosotros para valorarlo y si es caso entrar. No tenemos ademas que irnos muy lejos para encontrar ejemplos de esto. Iberdrola a mediados de 2011 comenzó a tener un price to book value notablemente por debajo de 1. Incluyo debajo una gráfica con el price to book de Iberdrola elaborada por inbestia.com. Recuerda lo que esto significa, el mercado valoraba las acciones de Iberdrola por debajo incluso del valor de sus activos…

iberdrola price to book

Recapitulando tenemos que un price to book value en torno a 1 indica que el mercado valora en poco la capacidad de los gestores de una compañía de explotar el negocio dado que su valoración cubre justo el valor de los activos. Un valor superior a 2 (en un sector que requiera muchos activos para operar) puede ser indicativo de que la acción está cara y finalmente un valor inferior a 1 es algo digno de ser estudiado en detalle ante la posibilidad de adquirir una participación de un negocio por un precio ¡inferior a sus propios activos! ¿Es un price to book inferior a 1 una compra segura? Yo no he dicho eso, pero es suficientemente interesante como para seguir analizando…

Como siempre, todo es matizable y me gustaría hacer algunas consideraciones. Como habrás podido ver el book value no depende de Mr Market (a diferencia del price to book value) sino exclusivamente del valor de los activos de la compañía. Así pues te estarás preguntando ¿permanece estable siempre el book value de una empresa? La respuesta es que no. Los activos de una compañia sufren depreciaciones (también revalorizaciones) con el paso del tiempo y en función del tipo de activos será importante que el book value se ponga al día con frecuencia (anualmente por ejemplo).

Hay un negocio en el que esto es especialmente interesante y es en el de la banca. Para un banco, la cartera de prestamos hipotecarios son activos respaldados por inmuebles que bien pueden estar devaluándose… ¿te suena?. Así pues, ¿deberían los bancos recalcular su book value periódicamente? Pues si que deberían pero parece que a ellos no se les aplica la lógica del mercado. Un ejemplo: ¿qué sucede cuando un banco vende parte de su cartera de prestamos o otra entidad? Pues es curioso porque la prensa suele presentar esto como una buena noticia cuando significa que está deshaciéndose de sus activos, lo que en cualquier otro negocio sería una mala señal pero vaya, la banca is different…

El book value de un banco es algo inescrutable dada la capacidad que este tipo de negocios tienen para sobrevalorar activos sin que nadie arquee una ceja… Por otra parte imagina que sucede con el book value per share de un banco que expande el numero de acciones en circulación cada año. En esta situación se encuentra por ejemplo el Banco Santander, que a pesar de la revalorización acumulada de esa posición en mi cartera considero que es un error para la estrategia que sigo. Cosas del pasado que espero corregir en el futuro. De hecho ya descargué una parte de santanderes hace no mucho.

[showads ad=ad_post] El price to book value si que depende de Mr. Market ya que incorpora en el numerador la cotización de la acción. ¿Como debemos utilizar este ratio? Pues como todos, con cuidado y siempre comparando con él empresas del mismo sector, e idealmente volumen, y considerando que las mejores oportunidades suelen darse en sectores “deprimidos” que a pesar de todo seguirán siendo necesarios en el futuro. Un ejemplo de esto son las mineras y en general las compañías dedicadas a materias primas. Suelen ser negocios con un book value alto dado que requieren grandes instalaciones, maquinaria, permisos de explotación… Considera que si el price to book value de una compañía de este tipo  ronda 1 o es inferior, es muy posible que estés ante una buena oportunidad de compra. Y es que un price to book value inferior a 1 supone un margen de seguridad, algo que siempre que debes procurar tener. Literalmente estas comprando cada acción por un precio inferior incluso a los activos que posee la compañía. 🙂

Si te ha resultado interesante puedes recibir en tu correo las próximas entradas que vaya publicando simplemente poniendo tu dirección de email abajo. También puedes hacer click en “me gusta” para compartir con tus conocidos en Facebook, Google+, Twitter o LinkedIn lo que a ti te ha resultado interesante. ¡Así me ayudas a difundir el blog!. Y claro, si quieres comentar esta entrada adelante por favor, ¡que entre todos aprendemos más!. 

Suscríbete al blog por correo electrónico

Introduce tu correo electrónico para suscribirte a este blog y recibir notificaciones de nuevas entradas.

7 pensamientos en “El book value y sus secuaces

    1. dividendogma Autor

      Gracias M.Morales. Estoy haciendo una pequeña actualización de alguno de los contenidos del blog (como las paginas estáticas en el radar, cartera etc). En breve iré con el valor intrínseco y mis criterios de entrada, que considero piezas clave en el análisis. Hoy he publicado una puesta al dia de “en el radar” que quizá sea de tu interes.

      Saludos y gracias por pasarte.

      Responder
    1. dividendogma Autor

      El blog resulta una nueva etapa para mi (hasta ahora inversor “en solitario”) con lo que a pesar del esfuerzo me encuentro con muchas ganas y animado de ver que mi pequeña aportación tiene acogida positiva entre la gente que sigue una estrategia similar. Aprendemos todos con esto. Lo siguiente es intentar cubrir los gastos del hosting, básicamente vía publicidad, que resulta duro dado que hay que tener un numero considerable de visitas. Poco a poco.

      Responder
      1. Alaburile

        Lo conseguirás amigo, porque es un blog muy didáctico y muy conceptual, me gusta mucho tu forma de enfocarlo y creo que estamos aprendiendo todos mucho con él. El “boca a boca” hará el resto. Sigue asi y gracias por todo!

        Responder
        1. dividendogma Autor

          Gracias Alaburile!. A ver si poco a poco despegan las visitas y el blog se “autosostiene”. La verdad es que a base de comentarios y conocer los casos de distintas personas se aprende un montón.

          Responder
  1. Pingback: Una perspectiva diferente | Dividendogma

¿Quieres comentar esta entrada? ¡Adelante!